Satyajit Das
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| As discrepâncias entre as avaliações e os preços de mercado podem ser grandes. Depois de ser avaliada em 2021 em US$ 46 bilhões, uma rodada de financiamento de US$ 800 milhões em 2022 avaliou a Klarna em US$ 6,7 bilhões, uma queda de 85% © Bloomberg |
Assim como as hipotecas subprime dos EUA estiveram no centro da turbulência financeira de 2008, uma crise futura pode se concentrar em mercados privados em expansão.
Acreditando ter encontrado a fórmula mais recente para o sucesso, os investidores investiram cerca de US$ 9,8 trilhões em ações não listadas, crédito privado e financiamento em estágio inicial ou em novos empreendimentos. Ao lado de problemas conhecidos – supervalorização, suposições otimistas, contabilidade agressiva e altos níveis de dívida, existem preocupações adicionais.
Primeiro, como os investimentos privados são inerentemente ilíquidos, os investidores não podem cauterizar perdas facilmente. A monetização, em grande parte dependente de ofertas públicas iniciais e vendas comerciais, agora tornou-se difícil, especialmente a preços previamente antecipados.
Quando os investimentos são feitos por meio de fundos, pode haver descasamento entre os direitos de resgate concedidos aos investidores finais e a capacidade de realizar os ativos subjacentes. Nesses cenários, os investidores podem ficar expostos a vendas forçadas em dificuldades ou presos por restrições aos saques, resultando em custos de oportunidade.
Em segundo lugar, a falta de preços de mercado significa avaliações opacas, que frequentemente distorcem o investimento ou os valores dos fundos. Os modelos de avaliação de ações não listadas contam com empresas negociadas comparáveis e rodadas de financiamento privado. As discrepâncias entre esses valores e os preços de mercado podem ser grandes. Depois de ser avaliada em 2021 em US$ 46 bilhões, uma rodada de financiamento de US$ 800 milhões em 2022 avaliou a Klarna em US$ 6,7 bilhões (uma queda de 85%). Como destacam as decepcionantes ofertas públicas iniciais da Uber e WeWork, o caso não é isolado.
Imóveis privados ou infraestrutura, geralmente tratados como investimentos alavancados semelhantes a títulos, são sensíveis à crescente incerteza sobre receitas antes previsíveis, valores “terminais” assumidos em um momento, custos de financiamento e opções muitas vezes complexas incorporadas nas estruturas de investimento.
Abordagens subjetivas e insumos de difícil verificação podem resultar em grandes variações nas avaliações de investimentos privados. Os valores derivados de transações entre diferentes fundos administrados internamente ou com outros gestores de ativos são afetados por potenciais conflitos de interesse, uma vez que a remuneração dos gestores é baseada em valores de investimento e desempenho. Avaliações pouco frequentes significam que os preços estão atrasados em relação às mudanças nas condições de mercado, resultando em ganhos e perdas reais para os investidores que compram ou retiram dinheiro dos fundos.
Terceiro, o private equity originalmente se concentrava em investimentos de longo prazo adquiridos com empréstimos substanciais em indústrias tradicionais que ofereciam ações subvalorizadas, fortes fluxos de caixa, baixo risco operacional e potencial para melhorias nos negócios. Hoje, muitos desses elementos, além da alavancagem, estão frequentemente ausentes.
Consistente com as mudanças industriais fora da propriedade e infraestrutura, as transações não são garantidas por ativos tangíveis, como imóveis, instalações ou equipamentos, mas suportadas por propriedade intelectual, como plataformas de internet ou software.
Estes últimos são mais difíceis de avaliar e mais expostos aos ciclos econômicos. Os valores de recuperação de ativos em condições difíceis são menos previsíveis, pois o custo de reposição de itens tangíveis não fornece mais um preço mínimo. A proteção limitada do convênio em muitas transações aumenta os riscos.
Quarto, para empresas não lucrativas ou com fluxo de caixa negativo, presume-se a disponibilidade de financiamento de acompanhamento necessário para as operações. Outros investimentos privados, normalmente com empréstimos consideráveis, enfrentam riscos de refinanciamento. Todos são vulneráveis a perturbações do mercado, especialmente se prolongadas.
Finalmente, os mercados privados apresentam camadas complicadas de risco. Depois de 2008, quando a dívida securitizada e as estruturas fora do balanço agravaram os choques, o chamado sistema paralelo de bancos fora dos credores tradicionais se reagrupou.
Hoje, os investimentos são frequentemente realizados por meio de camadas de fundos, alguns com empréstimos de bancos ou provedores privados. A securitização de empréstimos de capital privado e crédito não bancário exibe uma opacidade familiar e exacerba a alavancagem do sistema. Quedas no valor dos ativos em qualquer lugar podem criar instabilidade em outras partes do sistema financeiro.
A história recente de oferta de dinheiro altamente gerenciada, baixas taxas de juros e volatilidade suprimida artificialmente incentivou os investidores a assumir riscos muitas vezes não quantificáveis e mal compreendidos. A corrida para os ativos privados foi baseada na disponibilidade contínua de capital barato como uma estratégia de investimento sustentável. Também ignorou a correlação positiva imutável entre risco e retorno.
Para citar o ator e humorista norte-americano Will Rogers, parece que os mercados financeiros avançam encontrando novas maneiras de perder dinheiro, o que é surpreendente, já que as velhas formas continuam funcionando muito bem.
Sobre o autor
O escritor é um ex-banqueiro e autor de A Banquet of Consequences - Reloaded e Fortune's Fool
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