Com US$ 10 trilhões em ativos, a BlackRock estabeleceu um novo benchmark para o poder corporativo

Megafirmas como a BlackRock agora desempenham um grande papel na formação de decisões de investimento, mas atraíram notavelmente pouco escrutínio. Apesar das alegações de que o “investimento passivo” capacita os pequenos investidores, a tendência está gerando uma perigosa concentração de poder econômico.

Adrienne Buller

Jacobin

Um monitor com sinalização BlackRock no piso da Bolsa de Valores de Nova York em Nova York, Nova York, na terça-feira, 15 de março de 2022. (Michael Nagle / Bloomberg via Getty Images)

Resenha de Trillions: How a Band of Wall Street Renegades Invented the Index Fund and Changed Finance Forever por Robin Wigglesworth (Portfólio, 2021)

No final do ano passado, a empresa de gestão de ativos BlackRock bateu um novo recorde: ultrapassou US$ 10 trilhões em ativos que administra. Para colocar essa soma em contexto, é maior do que o PIB pré-pandemia da Alemanha e do Japão juntos.

No entanto, a BlackRock não é a única gestora de ativos gigante em operação hoje. Ela é seguida de perto pela Vanguard, com pouco mais de US$ 7 trilhões em ativos, e um pequeno grupo de pares, incluindo Fidelity e State Street, na faixa de US$ 4 trilhões. A BlackRock e a Vanguard sozinhas controlam ativos suficientes para comprar pelo menos três vezes todas as empresas listadas na Bolsa de Valores de Londres.

De fato, os US$ 20 trilhões em ativos combinados das duas empresas representam um quinto dos ativos de toda uma indústria global de US$ 100 trilhões, abrangendo milhares de empresas. Este é um grau profundo de concentração em uma indústria vasta e poderosa. É também um fenômeno recente, cujas implicações para o poder político e econômico e as lógicas operacionais do capitalismo contemporâneo mal começamos a reconhecer, quanto mais a abordar.

Acompanhando o mercado

Na época da crise financeira de 2008, o setor de gestão de ativos era menor e muito menos concentrado. Nos quase quinze anos que se seguiram, um punhado de empresas disparou para suas atuais posições de domínio, em grande parte por meio de sua monopolização do mercado em fundos de “rastreamento de índice” ou “passivos”.

Como qualquer fundo de investimento, os fundos passivos reúnem os recursos de indivíduos ou organizações e usam esses recursos para investir em uma variedade de títulos, principalmente ações e títulos de empresas públicas. Durante grande parte da história do setor, as decisões sobre como investir – quanto de quais ações – foram tomadas por uma equipe de gerentes e seus subordinados analistas que pesquisavam empresas e macrotendências em um esforço para bater o mercado. O advento do fundo index-tracking, como documenta o jornalista do Financial Times Robin Wigglesworth em seu livro Trillions: How a Band of Wall Street Renegades Invented the Index Fund and Changed Finance Forever, virou esse modelo de cabeça para baixo.

Originalmente idealizado pelo fundador da Vanguard, Jack Bogle, no final da década de 1970, o fundo de rastreamento de índice, como o nome sugere, rastreia um índice predeterminado de títulos. O S&P500 é um bom exemplo: qualquer fundo que rastreie esse índice comprará ações dessas empresas proporcionalmente ao seu peso no índice, que normalmente é baseado em “capitalização”, ou seja, está relacionado ao valor total da empresa.

Em contraste com o machismo lupino do imaginário de Wall Street em busca de alfa, os fundos de índice não tentam escolher ações em um esforço para bater o mercado. Em vez disso, seu único trabalho é replicar os retornos de um determinado índice. Portanto, se o S&P500 subir 7%, seu fundo também subirá.

Aposta de Buffett

A ideia demorou a decolar. Na época, uma empresa de investimentos rival chegou a distribuir um panfleto com o slogan “INDEX FUNDS ARE UNAMERICAN!” estampado sobre um retrato do Tio Sam. Mas, eventualmente, a sorte do fundo de índice começou a mudar.

Wigglesworth conta a história de uma aposta de 2007 entre Warren Buffett e um gerente de hedge fund chamado Ted Seides: Ao longo de dez anos, Buffett apostou, um fundo de índice que acompanha o mercado de ações dos EUA teria um desempenho superior a uma seleção conjunta de hedge fund. Ele apostou $ 320.000 nele; na verdade, na verdadeira forma de magnata do investimento, ambas as partes o fizeram, colocando o dinheiro em um título do Tesouro que valeria US $ 1 milhão na conclusão da aposta em 2018. Para Buffett, a aposta valeu a pena.

As evidências a favor do desempenho superior dos fundos de índice aumentaram ao longo dos anos. Como Wigglesworth escreve: “Os dados são um capataz difícil, mas têm mostrado consistentemente que, embora alguém possa ter sorte por alguns anos, muito poucos a têm a longo prazo”. Em suma, em geral, os fundos ativos têm sido incapazes de superar seus homólogos passivos.

Desde 2008, o fundo de índice decolou, em parte devido ao grande buraco que a crise financeira abriu na justificativa para as taxas muitas vezes exorbitantes dos gestores tradicionais e à estabilidade comparativa que esses fundos parecem oferecer. Nos anos seguintes, os ativos de fundos passivos aumentaram em todo o mundo. Nos Estados Unidos, agora há mais ativos em fundos passivos do que em fundos gerenciados ativamente – uma mudança monumental na natureza do investimento e da alocação de capital. O Reino Unido não está muito atrás, embora a diferença esteja diminuindo mais lentamente.

Cortando os intermediários

O fundo de índice é um animal controverso. Ele tende a carregar o espectro da automação que assombra o discurso em torno do trabalho, como se estivéssemos cedendo nossa autonomia aos autômatos. Ativistas do clima levantaram preocupações sobre as maneiras pelas quais o investimento passivo prejudica o desinvestimento, que também é a única ameaça real que os gestores de ativos têm ao tentar disciplinar as empresas para a descarbonização.

A ascensão do fundo de índice também mudou radicalmente a distribuição de propriedade na economia corporativa, impulsionando a ascensão implacável de titãs como a BlackRock (que oferece principalmente fundos passivos) e a Vanguard (um provedor quase exclusivamente passivo). Mas outros, incluindo Wigglesworth, apontam que esses fundos têm uma função democratizadora e de combate à desigualdade: ao reduzir drasticamente as taxas associadas à gestão de investimentos, os fundos de rastreamento de índices ou “passivos” abriram o mundo dos investimentos para um conjunto totalmente novo de pessoas que antes não tinham condições de acessá-lo.

O hedge fund médio pode cobrar 2% sobre os ativos que administra, mais um corte de 20% sobre qualquer lucro que obtenha; o fundo de índice médio, por outro lado, cobra apenas uma fração de um por cento sobre os ativos que administra e é mais provável que produza melhores retornos. Recentemente, os provedores de fundos começaram a oferecer fundos de rastreamento de índice sem taxas - um reflexo da forte concorrência no setor. Como observa Wigglesworth, as economias em taxas da mudança para o investimento em índices “atingem trilhões de dólares, dinheiro que vai direto para os bolsos dos poupadores, em vez de profissionais altamente pagos do setor financeiro”.

Definitivamente, há algo nisso. Uma das injustiças mais significativas decorrentes do sistema de investimento existente é que ele fornece acesso preferencial a uma ferramenta essencial para aumentar a riqueza, gerando enormes desigualdades econômicas que cortam duramente as linhas raciais. Além disso, como o próprio Buffett argumenta, sua questionável criação de valor torna difícil justificar as taxas exorbitantes acumuladas por gerentes despreocupados e rotineiramente com baixo desempenho.

Os Três Grandes

Não tenho certeza, entretanto, de que minha avaliação seja tão brilhante quanto a de Wigglesworth quando ele argumenta que, diante das crescentes desigualdades econômicas, “o impacto positivo que uma invenção inicialmente muito difamada por um grupo heterogêneo de renegados e hereges da indústria podem ter no espaço de algumas décadas é inspirador.” Embora os dados sejam de fato “um capataz difícil” ou, em alguns casos, não estejam prontamente disponíveis, seria difícil argumentar que os fundos de índice tiveram um grande impacto no fechamento da lacuna entre os “que têm e os que não têm”, como sugere Wigglesworth.

Tanto nos Estados Unidos quanto no Reino Unido, onde os fundos de índice tiveram a maior tração, a desigualdade – particularmente em ativos financeiros – continua profunda. Em 2020, os 10% mais ricos da população dos EUA detinham 88% do capital corporativo, seja por meio de participações diretas ou fundos. Os 50% inferiores detinham apenas 0,8%. A imagem no Reino Unido não está muito longe desse padrão.

Não há como negar o argumento de Wigglesworth de que o boom dos fundos de índice manteve o dinheiro fora dos bolsos dos gestores de fundos otimistas, e estamos de acordo que esta é, por si só, uma reviravolta positiva. Se isso representa uma vitória generalizada para o homem comum, no entanto, é muito menos claro.

Embora possa ter reduzido as taxas em todo o setor de investimentos, o boom dos fundos de índice também contribuiu para a concentração implacável de ativos e poder dentro das gigantescas empresas de gestão de ativos que mencionei no início desta revisão. BlackRock, Vanguard e State Street dominaram o mercado de investimentos passivos. No processo, eles também conseguiram controlar a propriedade da economia global.

Juntos, esses chamados “Três Grandes” gestores de ativos, todos sediados nos EUA, possuem uma média de mais de 20% em qualquer empresa S&P500 do índice das 500 maiores corporações dos EUA – tudo desde a Amazon, Facebook e Tesla até a Pfizer, Exxon e American Express. No FTSE350, que agrega as 350 maiores corporações da Bolsa de Valores de Londres, elas controlam uma média de 10%.

Proprietários universais

Hoje, um conjunto historicamente novo de características define o grupo relativamente pequeno de empresas titânicas no topo da cadeia alimentar de gestão de ativos. Primeiro, eles são proprietários “universais”, na medida em que possuem participações distribuídas por toda a economia – todos os setores, regiões geográficas e classes de ativos. Em segundo lugar, suas posições nessas participações são, em termos gerais, relativamente “fortes”, o que significa que têm participações relativamente significativas em todos os setores.

Terceiro, eles operam em um modelo baseado em taxas, em que ganham uma porcentagem com base no tamanho do conjunto de ativos que estão gerenciando. Essas características, combinadas com a extrema concentração da indústria, juntas constituem um novo regime de propriedade e lógica de governança corporativa que o acadêmico Benjamin Braun chama de “capitalismo gestor de ativos”.

O acionista do imaginário thatcherista da “democracia acionária” era uma fera completamente diferente. Como indivíduo, você pode deter algumas ações em um punhado de empresas, o que significa que você tinha um grande interesse em como essas empresas se comportavam – o que elas pagavam em dividendos, se se comportavam de forma responsável ou criminosa, e assim por diante. Além disso, a participação média seria pequena e os acionistas difusos.

As condições hoje são radicalmente diferentes. A participação combinada de cerca de 20% detida pelos principais gerentes passivos muitas vezes constitui um bloco de votação decisivo nas assembleias gerais anuais corporativas. Suas participações desproporcionais também dão aos gerentes acesso privilegiado ao envolvimento a portas fechadas com a administração corporativa, que é onde a ação real geralmente acontece. No geral, isso representa uma mudança profunda no arranjo de propriedade e controle na economia global para longe da “democracia de acionistas” idealizada.

O tabu do erro de rastreamento

Como nossos novos “suseranos corporativos” (como o título de um capítulo de Trillions os rotula) estão usando esse imenso poder? Resumindo, é complicado. Como documenta Wigglesworth, os dilemas éticos e morais levantados pela preeminência do investimento em índices em seus modelos de negócios vieram à tona para os gigantes passivos após o tiroteio de 2018 na Marjory Stoneman Douglas High School em Parkland, Flórida.

Na época, ativistas apontaram que estavam entre os maiores investidores dos grandes fabricantes de armas e exigiram que eles se posicionassem. Como um ex-executivo sênior disse a Wigglesworth, “Parkland era interessante. Era uma pergunta tão difícil para uma organização como a BlackRock. Você vai fazer uma declaração moral e vender esses fabricantes de armas, mas introduzir o erro de rastreamento?” (Um erro de rastreamento é uma discrepância entre os retornos postados pelo índice e os retornos do seu fundo.)

Indiscutivelmente, os principais fornecedores de índices vêm enfrentando essas críticas desde antes da tragédia de Parkland, principalmente do movimento de desinvestimento. Mas Parkland foi talvez a primeira vez que eles ouviram.

No final, eles mantiveram suas posições nos fundos, mas “prometeram se reunir com os fabricantes de armas e pedir planos sobre como mitigar os riscos” de seus negócios. Além de encerrar a produção, é difícil avaliar o que eles poderiam ter pedido. Toda a série de eventos apontou para uma questão fundamental que o movimento climático vem perseguindo consistentemente com relação à proliferação de investimentos em índices: a ideia de que “não há saída”. Em outras palavras, como argumenta Wigglesworth, “a realidade é que os fundos de índice não podem vender suas ações”.

Quer as empresas em questão sejam fabricantes de armas ou gigantes de combustíveis fósseis como a ExxonMobil, repetidas vezes, o setor de gestão de ativos apontou para a mecânica do investimento em índices e simplesmente deu de ombros. Eles argumentam que são obrigados a minimizar o erro de rastreamento e repassar o dinheiro da alocação de portfólio para os provedores de índice. A próxima pesquisa da Common Wealth ressalta esse ponto, descobrindo que os fundos passivos estão se tornando “detentores de último recurso” na indústria de combustíveis fósseis, mesmo quando a gestão ativa sai do setor.

Os ativistas há muito apontam que a obrigação de evitar erros de rastreamento não é, estritamente falando, um requisito legalmente vinculativo. O recente anúncio da BlackRock de que não está mais comprando títulos russos em suas linhas ativa e passiva certamente questiona essa desculpa conveniente. Mas a norma do setor, a prática e o senso comum recebido é, predominantemente, que um fundo de índice não pode desinvestir à vontade. Isso significa que há sérias perguntas a serem feitas sobre quem está dando as cartas no setor de investimentos de hoje.

Índices de poder

Sem dúvida, o crescimento e a concentração aparentemente inexoráveis ​​dentro da BlackRock, Vanguard e um pequeno grupo de outros gigantes representa uma mudança tectônica na natureza da propriedade, controle e governança corporativa. Seu poder – particularmente o da BlackRock – hoje se estende muito além dos mercados financeiros e diretamente nos salões mais sagrados da política.

Vários ex-alunos da BlackRock ocupam cargos na administração de Joe Biden. A BlackRock recebeu autoridade para alocar o programa de compra de títulos corporativos do Federal Reserve em resposta ao COVID-19 – comprando vários de seus próprios ETFs no processo. No entanto, essa ascensão ao poder foi refletida de perto, ainda que muito mais discretamente, no poder lentamente acumulado dos próprios provedores de índices.

Os índices que os fundos rastreiam podem vir de várias fontes; muitas vezes, grandes empresas como a BlackRock podem construir suas próprias em casa. Geralmente, no entanto, em parte devido aos recursos necessários para construí-los e mantê-los, um fundo passivo rastreará um índice de um dos três provedores externos: MSCI, S&P Dow Jones ou FTSE Russell.

Se a concentração dentro do próprio setor de gestão de ativos for substancial, os provedores de índice estabelecerão um padrão ainda mais alto. Como documentaram os acadêmicos Eelke Heemskerk, Jan Fichtner e Johannes Petry, essas três empresas controlam mais de 75% do mercado de índices. À medida que a indústria passiva cresce, isso dá a esses provedores um profundo grau de influência sobre a alocação de capital na economia global. Heemskerk, Fichtner e Petry descrevem sua influência como representando uma nova “autoridade privada” sobre o acesso ao capital que rivaliza cada vez mais com o Banco Mundial e o Fundo Monetário Internacional.

Isso não é puramente especulativo. Jornalistas, acadêmicos e gestores de ativos começaram a prestar muita atenção na medida em que os índices não apenas refletem os mercados, mas os movem. Em outras palavras, em vez de simplesmente refletir as condições de mercado existentes, a indústria de índices agora é tão influente que suas decisões podem desencadear mudanças significativas na alocação de capital global. Mesmo a perspectiva de uma empresa ser adicionada a um grande índice pode inflar significativamente o preço de suas ações antes que esse status seja oficialmente confirmado.

As corporações também estão começando a mudar seu comportamento para atender ao incentivo de inclusão no índice. Por exemplo, um estudo encontrou uma relação entre a escala e a duração das emissões de títulos corporativos e o impulso para a inclusão no índice, já que apenas títulos que atendem a certos limites merecem inclusão generalizada. Uma empresa de petróleo canadense até mudou sua sede para o Colorado para que ela aparecesse nos principais índices.

Não é apenas o setor privado que é afetado por essa capacidade de “movimentação de mercado”. A cada ano, o MSCI, um dos maiores provedores de índices e agências de classificação ESG (ambiental, social e governança) do mundo, determina quais países são considerados “mercados emergentes”, o que significa que a dívida soberana do país será incluída em inúmeros produtos financeiros e estratégias de investimento. Em 2018, a MSCI optou por restaurar a Argentina – que anteriormente havia sido rebaixada – como membro de seu índice de mercados emergentes. Em um único dia, o “Merval”, o principal índice do mercado de ações da Argentina de grandes corporações, disparou 6%.

Parece transparente e profundamente irracional para uma equipe de analistas de uma única empresa norte-americana determinar as restrições de vida ou morte ao acesso ao capital para estados soberanos e o preço que eles têm que pagar por isso. No entanto, poucos observadores deram o alarme sobre esse estado de coisas.

Fugindo do problema

Robin Wigglesworth dedica uma seção de Trillions a essa questão. Ele calmamente reconhece que, apesar da percepção de que os índices são de alguma forma um reflexo objetivo das condições de mercado, na realidade, sua construção envolve muitas vezes várias escolhas subjetivas, o que significa que “um elemento de discrição humana é inevitável e inevitavelmente parte do processo. ” Ele também reconhece que as “consequências indiretas” dessas decisões muitas vezes subjetivas podem ser “enormes”.

No entanto, Wigglesworth não chega a questionar totalmente a injustiça e a irracionalidade dessa configuração. Ele simplesmente admite, ao discutir uma decisão relativamente de nicho tomada pela S&P sobre classes de ações, que “pode-se argumentar que essas são áreas que devem ser deixadas para legisladores e reguladores, não para empresas privadas”.

Essa falta de vontade de nomear as injustiças e preocupações colocadas pela ascensão do fundo de índice é, no final, tanto a força quanto a deficiência de Trillions. Por um lado, em verdadeira forma jornalística, Wigglesworth documentou meticulosamente e de forma convincente a história do fundo de índice, com um elenco de personagens bem formados e interessantes. Ele também oferece os argumentos de críticos da indústria e acadêmicos de boa fé, destacando suas preocupações em detalhes.

Por outro lado, o entusiasmo de Wigglesworth pela história de Davi e Golias do humilde fundo de índice prevalecendo contra a bravata injustificada de gerentes ativos e magnatas de hedge fund acaba limitando as reflexões do livro sobre os problemas que a ascensão do setor pode estar criando. Ao lidar com as preocupações de especialistas da indústria ou acadêmicos, ele mantém uma postura subjacente de cinismo em relação às suas motivações. Infelizmente, as linhas conclusivas infalivelmente otimistas sobre as implicações do fundo de índice minimizam ou afastam sérias questões sobre onde o poder está situado na economia e os efeitos diretos de tal concentração, como no caso da BlackRock, no domínio político.

Nos parágrafos finais do livro, Wigglesworth presta homenagem ao seu assunto:

Nos anais de Wall Street, o fundo de índice é uma das poucas invenções verdadeiramente, quase inequivocamente, benéficas, uma tecnologia disruptiva que já economizou aos investidores centenas de bilhões de dólares, somas que, sem dúvida, chegarão a trilhões nos próximos anos. Apenas considere as implicações por um momento. Praticamente todo mundo economizando para a aposentadoria, para mandar os filhos para a universidade, para comprar uma casa ou apenas para um dia chuvoso colhe indiretamente ou diretamente os benefícios do humilde fundo de índice.

Isso pode ser verdade, mas eu diria que, à medida que o fundo de índice continua a crescer, esses benefícios - extremamente limitados, deve-se notar, às pessoas que vivem no Norte Global - serão superados pelo risco de entregar as rédeas da alocação de capital a um punhado de analistas financeiros.

Em uma economia cada vez mais definida pela financeirização, o controle sobre o fluxo de capital é um poder profundo e criador do mundo. Se as tendências existentes continuarem, esse é um poder que se concentrará nas mãos de um grupo de gestores de ativos e fornecedores de índices que está diminuindo em número e aumentando em influência.

Para os países do Sul Global e “mercados emergentes”, cuja soberania sobre seus assuntos domésticos é, em última análise, mantida em cativeiro pelos mercados financeiros globais, este é um futuro assustador. Chame-me de “cética”, mas não estou convencido de que as taxas mais baixas para os americanos de classe média que economizam para um dia chuvoso signifique que, em geral, os benefícios do fundo de índice sejam “reais e enormes”.

Sobre o autor

Adrienne Buller é pesquisadora sênior da Common Wealth, líder do programa Green New Deal e coautora de Owning the Future: Power and Property in an Age of Crisis (2022).